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高一的资产邓晓峰:充裕的流动性给一些个股交易带来拥堵,但必须防止估值“泡沫”

[2020-05-21 22:05:43] 来源:证券市场红周刊 编辑: 点击量:
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导读:5月20日上午,高仪的首席投资官邓晓峰接受了在线媒体的采访。作为出席会议的媒体,《红色周刊》与邓晓峰讨论了市场热点问题。关于“后流行病”时代的发展,邓晓峰认为,经济正处于

5月20日上午,高仪的首席投资官邓晓峰接受了在线媒体的采访。作为出席会议的媒体,《红色周刊》与邓晓峰讨论了市场热点问题。关于“后流行病”时代的发展,邓晓峰认为,经济正处于底部逐渐上升的阶段,但受损的企业资产负债表可能需要在未来几年慢慢消化。

以下是《红色周刊》关于高义在邓晓峰资产的对话:

《红色周刊》:目前,疫情在国外的蔓延趋势尚未结束。美国、欧洲和日本等许多主要国家和地区已经释放了每日流动性,但中国在这一流行病中相对更加克制。相比之下,你认为中国能够走出独立市场,甚至成为一个避风港吗?

邓晓峰:我认为我们可以从几个维度来看待它。首先,主要发达国家有能力释放水,因为它们的货币是世界上重要的储备货币。当他们释放水分时,短期内不会给自己带来太大的通胀压力,也不会影响本国货币的稳定。

就中国而言,人民币尚未成为世界上可自由兑换的储备货币。如果我们投资太多的钱,它将会被内部消化,而不是被全世界分享。因此,我们可以看到,政府吸取了2007年和2008年金融危机的经验,没有采用洪水灌溉,而是有针对性地注入流动性。

此外,如前所述,中国仍面临来自外部世界的一些疑虑和新的摩擦压力。这与过去三四十年的外部环境不同,这使得中国在政策上更加谨慎。许多政策需要慢慢遵守,谨慎处理。

从资本市场来看,也存在这样的问题。如果没有因全球疫情加剧而导致的供应链调整,中国肯定会成为一个安全港。当然,即使这些事情发生了,每个人都学会了接受现实。更具挑战性的外部环境对我们的国民经济和资本市场都有长期影响。消化需要时间。

从我们的资本市场来看,中国在应对疫情方面相对成功,国内流动性相对封闭和充足。除了一些资金通过香港证券交易所流入国内市场外,我们的市场一般由内部流动性决定,因此我们看到我们的市场表现领先于世界其他市场。基本上,创业板指数是今年全球表现最好的指数。与纳斯达克相比,整个a股的表现非常好。

通过这场流行病,我们将发现,无论经济规模或资本市场的重要性,毫无疑问,中国和美国是世界上最重要的两个经济体,这两个资本市场也是世界上最重要和最有希望的市场。然而,由于一些因素的叠加,中国将面临一些干扰和不利因素。因此,我认为我们的资本市场仍然是一个有机会的市场,但没有明显的单边市场可以超越其他市场的表现。

《红色周刊》:在美国股市,资本市场作为“经济晴雨表”发挥了更好的作用,自3月23日以来已经上涨了近两个月。经济会像股市一样呈V型复苏吗?

邓晓峰:我对这个问题持谨慎态度。美国股市本轮大幅下跌,跌幅超过2008年。这与疫情以及石油引发的市场恐慌和流动性危机有关。已经有金融危机的迹象,导致了一场非常大的调整。然而,美联储的反应和美国联邦政府的刺激政策也是前所未有的。无论从时间维度还是强度上,它们都非常迅速,迅速消化了市场担心的流动性危机和金融危机的风险,但只是转化为流行病对经济低迷的影响。

因此,市场认为这一次美国股市调整是一场危机,但危机很快被消化,所以出现了如此快速的反弹。当然,我们也看到了反弹期间的结构分化过程。从行业特点来看,美国股市的五大技术巨头都做出了巨大贡献。如果排除这五家领先的科技公司,整个S&P 500的反弹将不会如此突出。

对此,资本市场也做出了结构性判断。例如,受疫情影响较小甚至从疫情中受益的行业很快就恢复了。我们可以观察到,这一轮美国流动性注入和政府财政刺激是史无前例的,但当资金被花掉时,资本市场的反馈是不均衡的。许多行业或公司可能只弥补少量损失,而受益者更集中在表现更好的行业。这反映了本轮大规模流动性注入后的美国资本市场。因此,我们不认为这是经济的V型逆转。我们认为这是资本市场的V型反转。我们仍需看到经济复苏,资本市场将进入根据基本面进行重新定价和调整的阶段。

《红色周刊》:新能源汽车产业链包括电池、整车、自动驾驶、通讯(5G)等多个部分。你什么时候选择主攻方向?

邓晓峰:让我们先看看这个行业的成熟度和发展方向。从汽车到电动汽车的过渡已经逐渐成熟,除了产业链中的整车企业,赢家也逐渐出现。此外,这些赢家从一开始就面向全球市场,为全球供应链服务,这不同于历史上汽车行业的发展,包括供应链的发展。曾几何时,汽车工业的发展在每个国家都是独立发展的。甚至许多汽车工厂都有自己的零部件工厂和供应链系统。随着全球化,人们将这些零部件公司拆分开来,与联恒联合起来,逐渐成为全球汽车工业的全球市场。

然而,当汽车向电动化和智能化过渡时,它从一开始就接近一个统一的大市场。此时,对于零部件企业的供应链公司来说,竞争在某种程度上更加残酷,但未来的机会也可能更大。向智能化的过渡仍处于行业不够成熟的阶段。当然,特斯拉遥遥领先,已经实现了它的应用功能,比如更早地协助驾驶,而其他公司仍然遥遥领先。就竞争而言,这个产业链目前是最强的。特斯拉遥遥领先。在智能驾驶领域,传统汽车工厂和新兴力量之间仍有巨大差距。

如果我们回头看,当功能机器向智能机器过渡时,这个差距就更大了。当时,苹果创造了一个生态环境,并迎来了移动互联网时代,但有一个像安卓这样的公共基本操作系统。然而,在从汽车到智能的转变过程中,行业无法提供一个好的解决方案,因此这一过程处于竞争的早期阶段,并且正在赢得所有其他竞争的过程中。也就是说,在短期内,特斯拉的优势尤为突出。下一步取决于产业链如何解决自动驾驶软件和操作系统的问题,这需要更长的观察时间。产业链不够成熟,另一个角度也意味着赢家还没有出来,许多供应商需要慢慢切入,开发自己的机会。从供应链和整车的角度来看,坦率地说,只有一个企业准备好了整车,那就是特斯拉。

《红色周刊》:如果这个企业现在犯了错误,你会如何选择?你如何判断你会选择容错还是销售?

邓晓峰:有些公司最终没有变得伟大。我们以前卖过,觉得很幸运。然而,投资往往需要钝器。最后,这些公司已经度过了危机,能够很好地发展。它没有像你想象的那样发展。它可能走了很多弯路,但最终还是成功了。如果我们根据季度竞争和短期不利影响对企业做出草率的判断,我认为这可能不是“容错”。在某种程度上,投资者需要克服这种心态。

《红色周刊》:你一直对创新型企业持乐观态度,认为价值投资和创新之间没有冲突。然而,创新市场变化迅速,许多领先公司可能在未来五年内发生变化。你对巴菲特所说的“一生中有10次机会会带来成功”有什么看法?

邓晓峰:我也同意巴菲特所说的“一生中有10个机会会带来成功”,但是这10个机会可以从1000个投资机会中选择。这10个机会在带来成功之前,一定已经创造了持续、巨大的增长和增值。

然而,搜索过程是一个努力的过程。有句谚语说“功夫不可及”。在找到这些机会之前,需要在早期做大量的准备和铺垫。

当然,随着整个资本市场的发展,参与者将继续学习,例如,为某些有前途的行业提前做计划。在这种环境下,投资者如何获得未来的超额回报机会是一个非常具有挑战性的问题。

例如,如果市场效率相对较高,那么相对容易获得的机会就相对难以找到。只有当一些行业经历了重大变革和价值转移,或者新行业本身将在未来创造巨大的价值增值时,才有机会出现,这往往是必要的。在这里做出选择,你将更有可能找到一家值得投资的公司。实质上,我们希望能够首先跟上我们社会发展的变化。其次,我们可以在变革中找到成功的赢家。将这两点结合起来,可以发现新兴行业中的公司能够在未来持续创造超额回报。

另一方面,为什么价值投资和新兴产业本身没有矛盾?我明白价值投资是基于企业创造价值的根本。这个过程是一个前瞻性的过程,企业未来的成长是企业价值的一部分。尤其是展望未来,当社会和经济发生变化时,这往往更为重要。你应该知道,许多行业都有自己的生命周期,甚至衰退和死亡。此时,表面的低估并不一定意味着便宜。这是因为你过去的商业模式不可行,过去的盈利模式将变得不可靠。本质上,世界在变,经济也在变。因此,我们需要向前看。未来的现金流和未来的价值回报可以成为我们企业自身价值的主要部分,甚至是主要部分。

以下是邓晓峰对其他媒体的回答的要点:

问:目前,经济衰退似乎是大多数人的共识。你认为市场上最大的风险点是什么,应该注意什么?

邓晓峰:事实上,在资本市场上有一个共识。观察资本市场面对经济压力的表现,今年仍是一个结构性牛市。从行业角度来看,医疗保健、烟草控制和消费仍然是表现最好的行业。这已经代表了资本市场的观点,即经济相对较差,利润压力相对较高。资本市场对经济衰退的压力已经预料到了。

今年的企业利润和经济下滑也将承受巨大压力。从历史上看,良好的流动性将使资本市场更加活跃。如果任何行业和公司有更好的增长机会,这种充裕的流动性将得到更有效的体现。此外,它可能在一些热点反应过度,甚至会达到泡沫阶段。然而,从长期来看,也可能存在均值回归或调整的持续压力。总体而言,今年流动性对市场的影响将是最有利的因素。

如果我们谈论风险,因为市场具有相对充足的流动性,在共识的方向上,每个人的行为模式实际上是高度一致的,并且这些公司今年表现良好,它们的估值水平并不便宜,甚至非常昂贵。因此,市场中真正的风险是这些资产是否能通过内生增长产生回报。因为估值太高,如果它们不能产生内生的增长回报,它们迟早会转向均值回归。我们观察到市场过于一致,交易行为过于拥挤。同时,今年ETF的大发展也在一定程度上强化了市场的短期风格,这将为未来的调整带来压力。

问:在当前的大环境下,你认为NPC和CPPCC的召开会对经济或股市产生怎样的影响?

邓晓峰:我们也期待着两届会议的召开。我们还想知道中央政府将采取什么策略来应对这种情况。现在,所有人的共识是,NPC和CPPCC会议将宣布一些经济刺激政策。我们还看到了地方债务和核心基础设施等参考。这些行动对经济产生了短期和相对良好的影响。

自今年3月恢复生产和工作以来,水泥、重型卡车和挖掘机行业的需求一直很好,这表明这种需求是好的。与此同时,我们也看到了发电变得积极。此外,第一季度全球新基础设施相关领域的需求良好,尤其是5G建筑,尤其是通信元件领域的需求,如印刷电路板行业和半导体封装等基础行业,这也可能反映了此类投资在中国的吸引力。

回顾过去,这种影响还会继续,但我们更关心的是,在市场化改革和继续开放方面能否有更具体的政策。如果这些政策出台,资本市场的信心会更好。

问题:经济会二次探底吗?目前(考虑到疫情),你最关注哪些行业?例如,在线消费和娱乐产业、物流产业、智能汽车产业和光伏产业等。在疫情期间,一些行业发展良好。我们应该如何通过环境的重大变化来调整我们的投资和股票选择策略?

邓晓峰:经济是否会二次探底仍不确定。我认为,疫情爆发后,经济复苏的过程和时间应该相对较长,然后是一段增长压力时期,除非一些新兴市场国家能够复制过去30年中国的增长路径,从一个相对较小的经济体转变为一个巨大的经济体,并为全球经济增长做出贡献。发达国家和中国未来都可能面临经济放缓的压力。

与此同时,许多新兴市场国家的经济脆弱性已经显现,未来几年可能相对较低。我对未来几年的经济增长仍持相对谨慎的看法。

从行业角度来看,从中国自身角度来看,这一流行病将对一些出口行业产生短期压力,因为海外订单将被削减或消失,海外总需求将受到负面影响。然而,除了疫情的负面影响,我们还应该看到,海关统计的中国出口的防疫相关材料呈指数级增长,如口罩、试剂和相关防护服,这些都是非常灵活的。以面具为例。如此小的产品迅速刺激了我国自动化工业的复苏,并大大提高了我国整个面具行业的生产能力。同时,它刺激了产业链中的每一个需求,为许多行业提供了机会。这是一个大国经济在外部冲击下表现出的整个产业链的巨大灵活性和优势。

问:正如你之前所说,在增长型产业和大型产业投入更多的时间是一个相对较高的投入产出比。那么,哪些行业不断产生社会增值呢?

邓晓峰:随着经济的发展,一些行业本身会变得越来越大。就经济规模而言,这一比例将越来越高。投资对我们来说肯定是越来越好了。这是一个选择主题和更有效地分配投入、产出和能源的问题。

从中美两国的经济结构来看,从长远来看,两者会越来越相似,因为它们都是巨大的单一大型经济体,美国产业的发展会对中国产生一定的导向作用,这样我们就可以更好地选择中国的一些产业和方向来产生参考价值。

站在当前的时间点上,我们可以看到,技术进步对经济和消费的最大影响无疑来自于互联网对产业的冲击和改变。中国的互联网已经在电子商务、娱乐、游戏等领域引领世界发展,而自己的发展仍然有空。电子商务的渗透率可以高于线下,而网络娱乐的发展水平,包括现场游戏和短视频,比美国更成熟,其发展可能需要一定程度的新产品驱动。

我们可以看到,疫情爆发后,最大的受益者是在家消费,这不仅包括在线消费,还包括娱乐和游戏。这些行业在第一季度的数据显示了相对良好的表现。此外,在消费教育之后,它将对中国产生加速渗透效应,这是最大的增量,即对以互联网为代表的消费和娱乐的影响。此外,家庭办公室和网上办公室也受到刺激。例如,疫情导致了视频和在线会议等应用软件的广泛使用。这将加速中国网上办公的进程,进一步推动云和软件服务的演进和发展。这是一个好的方向。与此同时,我们也看到快递和物流行业已经显示出它们的重要性。疫情过去后,它们显示出强劲的增长,并有很好的发展机会。

问:流行因素发生了什么变化?

邓晓峰:艾滋病的负面影响正在消退。从国内来看,中国的恢复生产和工作已经达到了一个相对较高的水平,特别是从发电指数来看,5月份的发电量同比上升,这意味着疫情造成的大部分负面影响已经被经济或市场所吸收。就海外疫情而言,主要发达国家疫情的高峰期已经过去,欧洲已经率先“转型”,美国已经达到相对可接受的社会平衡阶段。事实上,到目前为止,美国还没有大规模的医疗运行,这证明它已经过了流行病恐慌的阶段。

当然,疫情对中国外贸的影响可能会持续一两个月。我们4月份的出口数据超出了预期。原因可能是海外疫情对订单的影响有时不明显。5月和6月可能是我们出口压力非常大的时候,需要进一步跟进。

回顾过去,国际社会可能必须学会慢慢与新的冠状病毒共存。我认为经济正处于从底部逐渐上升的阶段。当然,中期压力仍将持续,包括由疫情引发的失业率暂时上升和经济衰退,以及许多行业和企业受损的资产负债表。这需要在未来几年慢慢消化。

回到中国,疫情爆发导致中美关系紧张,这将极大地影响跨国企业在华供应链的调整和布局。我们需要承认,全球供应链正在慢慢开始调整,这一过程可能会在未来三到五年内慢慢显现出来。在产业转移方面,一些产业如医疗相关产业可能向发达国家转移,也可能向东南亚、印度、墨西哥等国家和地区扩散。中国企业需要逐步消化这一过程的负面影响,但在一定程度上,也应该主动迎接这一挑战,适应基于中国市场的新一轮全球供应链调整的步伐。

此外,中美两国在技术领域的竞争可能对许多行业产生短期的负面影响,但也可能在短期内由于国内替代而刺激和刺激许多行业的需求。机遇和风险并存,需要慢慢识别和观察。

除资本市场外,今年市场流动性将非常好,特别是在疫情和外部压力下。然而,今年的企业利润和经济下行压力也将非常大。从历史上看,良好的流动性将使资本市场更加活跃。如果任何行业和公司有更好的增长机会,这种充裕的流动性将得到更有效的体现。此外,它可能在一些热点反应过度,甚至会达到泡沫阶段。然而,从长期来看,也可能存在均值回归或调整的持续压力。总体而言,今年流动性对市场的影响将是最有利的因素。

问:目前,经济衰退似乎是大多数人的共识。你认为市场上最大的风险点是什么,应该注意什么?

邓晓峰:事实上,在资本市场上有一个共识。观察资本市场面对经济压力的表现,今年仍是一个结构性牛市。从行业角度来看,医疗保健、烟草控制和消费仍然是表现最好的行业。这已经代表了资本市场的观点,即经济相对较差,利润压力相对较高。资本市场对经济衰退的压力已经预料到了。

如果我们谈论风险,因为市场具有相对充足的流动性,在共识的方向上,每个人的行为模式实际上是高度一致的,并且这些公司今年表现良好,它们的估值水平并不便宜,甚至非常昂贵。因此,市场中真正的风险是这些资产是否能通过内生增长产生回报。因为估值太高,如果它们不能产生内生的增长回报,它们迟早会转向均值回归。我们观察到市场过于一致,交易行为过于拥挤。同时,今年ETF的大发展也在一定程度上强化了市场的短期风格,这将为未来的调整带来压力。

问:在选择行业、企业和后续持续跟踪时,您会更加关注哪些关键指标?你能举个例子来说明这一点吗?

邓晓峰:不同的行业可能不同,但有一些共同的方面。首先,在审视这个行业的生命周期时,我们应该判断它的能力在哪里,处于生命周期发展的哪个阶段。渗透性也是我们应该首先考虑的一个指标,这是从需求的角度来看的。第二,从回报率的角度来看,这个行业的公司和相关公司的回报率是多少?毛利率怎么样?其业务属性的特征是什么?它是资产密集型企业还是资产密集型企业?它是一个营销成本高的企业,还是一个研发成本高的企业?我们将需求与收益率结合起来,从这两个基本点观察,最后看企业之间是否存在差异,优秀的管理是否带来了这些差异。

问:你会不会因为购买过多而陷入认知偏见,从而过于容错?如何克服这种偏差?

邓晓峰:我认为这取决于错误的数量级。如果它影响到企业的核心竞争力和根本发展,就有必要做更详细的研究,重新考虑投资决策。但是,如果是企业层面,整体经济的影响,需求的变化,这些因素可能是投资者不完全了解的企业。例如,如果几个季度的数据变坏,我们需要观察更多,而不是直接认为企业正在失败。世界永远不会按照你的期望发展,许多事故会发生。公司的根本问题是核心。

问:对于新兴产业,许多人只看到光明的前景,却忽略了复杂的过程。你如何将两者结合起来?

邓晓峰:当经济或工业有了巨大的方向性准备时,我们将开始在研究上投入时间。因为只有在你对这个行业有了清晰的认识和更好的理解之后,你才能进行投资。

例如,在光伏行业,我从2007年到2008年开始接触和研究,直到2010年才清楚地看到行业各个环节的发展顺序或特点,然后继续观察。在早期,光伏产业是由补贴驱动的。对股东来说,他们此时不应追求过高的回报,因为这是一个偿还债务的过程。然而,当该行业真正开始以低价接入互联网时,随着技术的进步和效率的提高,将有可能对不同的环节进行回扣,这将更有可能为可持续的投资机会带来回报,真正的投资机会将会出现。因此,从我们开始研究到最终发现一些关键点可能需要很长时间。

然而,能源的方向值得我们长期关注,因为在你完成你的关键研究之后,你只需要花更少的时间来跟踪它,所以我认为做投资研究是一个累积的过程。如果你能对那些能在未来经济发展中带来更大份额和更好方向的行业建立自己的理解,并逐步掌握它们,通过长期观察和跟踪,你可能在投资中获得更大的灵活性和机会。

我们的理念是能够跟上行业的变化以及社会价值转移变化的速度和背景。有新的产业和新的问题。我们都需要学习和做出判断。例如,这件事是否会成功在商业上是不可行的。投资对我们来说是一件非常有趣的事情,因为社会一直在问你问题,社会最终会解决这些问题。我们也可以观察这个过程。

问:电子商务、半导体、光伏等新兴产业的投资逻辑与银行、家电和汽车的投资逻辑一样吗?此外,你还提到投资需要一个好的时间点,也需要提前注意。从具体投资的角度来看,在企业盈利之前,是否需要提前做一些规划?

邓晓峰:事实上,所有的行业本质上都可以回到它们的原点,也就是说,你为客户和用户创造了什么价值?如何实现回报?我们需要把各行各业总结到这一点,然后进行判断。

例如,银行的本质是什么?其业务的本质是杠杆,一种高利润的杠杆模式。它的生产资料和回报率实际上是由社会发展阶段、经济回报率和社会平均回报率决定的。

因此,我们花了很长时间才慢慢总结出一些行业的属性。如果我们认识到这一点,投资这个行业可能会更容易。

此外,就互联网行业而言,它的确是人类历史上增长最快的行业,因为互联网效应以最快的速度创造价值。这个行业的商业本质是一样的。一方面,它把用户联系起来,用户是它的资源,通常也是它的成本项目。另一方面,它把商人联系起来,给社会带来价值,也分享利益。

当电子商务领导者完成基础设施,快递成为基础设施,支付成为基础设施,后起之秀将更容易成长。

当电子商务领军企业的业务处于发展初期,可能不会盈利,但已经具有很高的市场价值,因为投资者会认为,当企业进入稳定状态时,可以更好地实现股东回报。因为对于一些后起之秀来说,企业目前真正关注的是将在GMV应该实现的利润全部投入到用户和GMV的增长中,从而吸引更多的业务进入和拓展平台,给股东带来巨大的回报。

例如,看看一些后起之秀的损益表,我们可以发现这是一个非常容易赚钱的行业。毛利率实际上很高,但更多的是以费用的形式投入当期。这个过程是它扩展业务的过程。同时分析现金流和资产负债表,可以发现这是一项不会失败的业务,因为它在保持战略投资的同时现金流一直是正的,并且它在不断产生新的现金流。因此,很多时候我们需要从不同的角度对企业自身的现金流和维持状况,以及未来到期后的最终状态进行评估。

此外,至于投资是否需要提前,毫无疑问,资本市场的效率现在比过去要高得多,每个人都在努力争取提前。但是,作为我们的投资者,从二级市场的角度来看,如果你认为在这个行业的发展中仍然有空的赢家,不要太担心整体上没有投资机会。因为世界的发展总会有各种各样的意外,竞争会变得越来越残酷。即使一些股票周期性地被高估,它们也会经常遇到问题。

然而,一个持续成长的企业总是会为你创造投资机会。对于投资者来说,你是否做好了充分准备,你是否对企业业务的性质有了透彻的了解,你是否能够预测未来它将真正带来什么样的增长,以及它最终将实现什么样的股东回报,这些对我们来说都是更具挑战性的。在某种程度上,这也是前面提到的反人类问题。我认为在二级市场,不要担心买不到,只要你买得太贵或错了。

(来源:红色周刊证券市场)

(责任编辑:DF526)

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